来源：姜超宏观债券研究

在过去的两周，我到了北美路演，拜访了部分加拿大与美国的机构客户。我自己每年会到北美路演两次，上一次过来是今年5月份，时隔半年以后再来，又别有一番感受。

首先，最重要的感受，其实是中美的经济融合越来越深，这一点与政治无关。

我自己特别爱吃中餐，在出国以后也做好了入乡随俗的准备。但这一次无论是在多伦多、纽约、西雅图还是旧金山，我们入住的所有酒店居然都不约而同的提供了中式的早餐，包括油条、粥、包子、春卷、榨菜之类，这对于我而言是意外的惊喜。这么多北美核心城市的酒店都开始提供中式早餐，说明过来从事商务活动的华人越来越多。

我们从纽约到西雅图的时候是当地时间下午3点左右，由于美国东西部有3个小时时差，相当于纽约时间的下午6点了，肚子饿了的我们打算去吃当地的鼎泰丰。结果市中心的门店告诉我们需要等位一个小时，我们就直接去了郊区的鼎泰丰，发现门口排队的人也是密密麻麻，我们也等了半个小时才吃上饭。而且店里面的服务员和食客基本上都是老外，看着满屋子的老外嘴里喊着“小笼包”，有的举着蒸笼送包子，有的拿着筷子夹包子，顿时有种时光错乱的感觉。

老外愿意为好吃的中餐排队半个小时以上，说明好吃是硬道理，中餐很强大，征服了美国人的胃。推而广之，对于来自于中国的产品，只要质量好，美国人一样喜欢用，并没有特意排斥。

其实，随着中国经济的发展，不仅是中餐在海外越来越受欢迎，海外对于中国资本市场的关注程度也是在持续上升。

这一次到北美，我们又见到了很多新客户，尤其是量化基金型的客户。在美国资产管理行业，量化基金是一类巨大的存在，我们见的几家机构规模都是数千亿美元。而这些基金公司不约而同的表示，已经或者正在准备进入中国资本市场，投资中国是他们未来最重要的战略之一。

这个背后的主要动力，是中国资本项目开放的不断推进。最早海外资金进入中国资本市场的渠道是Qfii和Rqfii，从这一渠道进中国要经过严格的审批，而且退出也不方便。但后来在沪深港通、债券通建立之后，理论上从这两个渠道可以随意进出中国资本市场，因而投资中国资本市场的便利性大幅提升。

而且近期中国政府已经宣布取消了Qfii和Rqfii的额度限制，相当于进入限制完全取消；退出机制则是在18年重大修订，Qfii每月汇出资金不得超过总资产20%的规定已经取消了。

此外，过去外资在中国设立金融公司都有股份限制，只能占据小股东的位置。而近两年在这些领域的限制在逐步取消，外资控股的银行、保险、证券、基金公司正在相继设立。在资产管理领域，外资已经可以设立独资的私募基金公司（Wofe）。

据中国证券投资基金业协会显示，目前已经有20多家全球资产管理公司在中国设立了独资子公司，包括著名的贝莱德、桥水、施罗德等等，例如著名的桥水基金在全球只有两个地方有工作室，一个在美国，另一个就在中国。

与中国资本市场开放相应，近几年中国的股市和债市相继被纳入到了摩根斯坦利、彭博巴克莱、摩根大通等全球指数，这也推动了外资的持续流入。

根据央行的统计，截止今年9月，外资持有中国股市和债市的市值分别为1.77万亿和2.18万亿，占中国股市和债市市值的比重分别为3.2%和2.3%，这一比重看似并不大。

但是从增量来看，今年前9个月，外资持有中国股市的市值增加了6170亿，增幅高达54%，持有中国债市的市值增加了4720亿，增幅高达28%。外资占今年中国股市和债市增量市值的比重分别是5.6%和5.7%，外资的增量占比已经不可忽视。

而今年中国股市中代表性的沪深300指数涨幅高达29%，代表中国债市回报的银行间国债指数涨幅为3.1%，其实都给外资带来了不错的回报。

目前沪深300指数的市盈率仅为12倍，低于美欧日股市普遍20倍左右的市盈率。

中国10年期国债利率依然高达3.24%，远高于美国的1.84%，以及欧日的普遍负利率。这意味着面向未来，中国资本市场依然有着巨大的投资价值。

如果未来看好中国资本市场，应该投资什么方向？

我和一位长期在海外投资的华人基金经理聊天，其经验其实很好的总结了投资中国的方向变化。

在过去，他发现要不要投资美国主要看消费者信心指数，因为美国是消费主导型国家，消费好经济就好。投不投中国则是看制造业采购经理人指数，因为中国是生产型国家，制造业好经济就好。

但是今年虽然中国的制造业PMI一直位于50%以下的收缩区间，但是中国股市却是大幅上涨，原因在于中国已经从生产型国家转变为消费型国家，消费和服务业已经主导了中国经济走势，这使得过去的经验不再有效。

展望未来，中国的投资机会主要是三个大方向：

首先是大消费。

在最近5年，中国消费对GDP增速的平均贡献率是64%，远高于投资的34%和进出口的2%，中国已经成为消费主导型的国家。从19年以来的数据看，今年前10个月，代表消费的社会消费品零售总额增速为8.1%，代表投资的固定资产投资增速为5.2%，而出口增速为-0.2%，消费增速也是绝对的优势在领跑。

展望未来10年，如果深度城市化的红利得以实现，户籍放开之后三四五线城市建成区的户籍人口可以翻番，就意味着相应的各类消费也有翻番的潜力，再考虑价格的上涨，中国消费依然有望在未来10年保持在7-8%左右甚至以上的增速水平，因而消费依然是一片蓝海。

其次是大服务。

很多人看到19年10月的社会消费品零售增速下滑至7.2%，就断言中国消费出现了大幅下滑。但是今年10月恰逢黄金周，黄金周全国旅游收入增速达到8.5%，高于同期社零增速，也高于去年按照金额推算的2.65%的旅游收入增速。

事实上，中国经济中的服务业占比早在2013年就超过了第二产业。截止今年前三季度，中国服务业占比为54%，远高于第二产业的40%。而前3季度的服务业增速是7%，远高于第二产业的5.6%。

与此相应，虽然19年10月份的工业增速下降至4.7%，低于3季度5%的增速，但是19年10月的服务业生产指数同比增长6.6%，高于3季度的6.5%。考虑到服务业的比重更大，10月的经济整体并未大幅减速。

最后是大科技。

过去中国经济靠投资拉动，而投资则是靠货币和债务驱动，虽然增长很快，但这是一种外生型的增长模式，增长不可持续，而且后遗症也很大。

而未来中国经济转向消费和服务拉动之后，科技的重要性将会与日俱增，从而有望转向内生型的增长模式。纵观美国经济，其消费龙头公司亚马逊、苹果等其实是科技公司，通过持续高额的研发创新投入，来提升产品的吸引力。

而中国的企业在经过中美贸易摩擦的洗礼之后，重视创新的华为成为了中国企业的偶像和榜样，中国企业的研发和创新的意识大幅增强。根据我们的统计，中国上市公司18年的研发费用增长了约23%，而19年上半年的增幅约为21%，连续两年保持了高增长。

目前，中国每年有近1200万大学生毕业，这其实是不可多得的人才红利。如果我们的企业能够大笔增加研发费用，其实就是给研发人员多发工资奖金，就可以利用好这一工程师红利，从而实现靠科技创新发展。

总结来说，虽然由于不搞刺激，中国经济未来或许还会继续减速，但是在进一步改革开放等政策红利的推动下，中国经济未来有望转向靠消费服务和科技创新来发展，而经济增长将更可持续，中国资本市场也将是全球不可错过的投资机会。

最后，引用美国最大的上市投资管理集团贝莱德的最新报告标题，“中国的投资机会大到不可忽视”！