2017年里，受益于全球贸易持续复苏和政治风险的降温，欧元区经济超预期地呈现欧债危机以来最快的增长。包括私人消费和投资在内的区内经济动力将给欧元区经济在2018年里继续提供支撑，但今年欧元的升值也将给2018年的出口带来滞后的副作用，总的来说，欧元区经济增长明年将大致持平。

前瞻的看，就资产配置而言：在宏观经济同步增长、企业盈利上行、以及主要发达国家量化退出（减少量化宽松）的预期下，我们认为中期市场的风险偏好会利好股市，不利债市。但在主要国家股市估值普遍昂贵的情况下、我们建议略微下调传统资产的配置比例，略微上调另类资产。

在既定的传统资产配置中，减小固定收益的比例。建议股市的投资逻辑从之前的牛市看涨型策略转向防御型策略，同时强调注重各国股市的相对表现。发达国家中的股市配置，我们建议加配欧洲股市并同时减配美国股市，反映欧元区相对美国宽松的货币政策，和更为便宜的估值。

一周选图：当前欧元区股市比美国股市估值便宜

数据来源：彭博信息

欧元区

惊喜的2017年. 欧元区经济触底反弹，呈现欧债危机以来最快的增长，增速持续上行并超出预期，受益于全球贸易持续复苏。政治风险和政策不确定性也有所下降。

经济增速上升至6年以来的最高水平。2017年3季度GDP同比上升2.6%，高于上半年平均的2.2%和2016年的1.8%。欧元区净出口对GDP增长的贡献从负转正，抵消了投资增速的下滑对GDP增长的贡献。

图2：贸易对增长的贡献在2017年里有提升

数据来源：彭博信息

政治风险降温。年初反全球化情绪和政治两极化浪潮愈演愈烈，反映在早前英国脱欧公投、美国总统大选，以及法国、荷兰和意大利相继出现民粹主义政党的情况。然而，最终极端或反欧的情绪有所降温。5月中间派马克龙赢得法国总统大选，其政党亦在议会选举中赢得大多数议席；9月德国总理默克尔在联邦选举中再次当选担任，尽管在组成执政联盟中仍有不确定性。

2018年：有支撑，也有挑战

我们预期2018年欧元区经济增长将大致保持平稳，GDP增速接近2017年。 欧元区内生动力，诸如私人消费与投资，给经济提供支撑；但同时，欧元在2017年的上涨对净出口会产生滞后的负面影响。各成员国国内政治、一些国家疲软的生产力、成员国发展不平衡和债务问题等因素仍将扰攘经济复苏。同时，欧央行要为2019年货币政策正常化作准备，2018年将会是关键的一年。

在宽松的货币政策和信贷条件下，商业和消费者信心持续改善，11月德国IFO企业景气指数同比上升6.6%至记录新高，预料会继续支撑欧元区经济增长。10月失业率下跌0.1个百分点至8.8%，为2009年以来最低水平。

图3：欧元区经济信心持续上升

数据来源：彭博信息

由于欧元自今年初开始持续上行至3年高位，考虑汇率对出口的影响大约有3-4季度的滞后效应，预料欧元区货物和服务出口增长将会下滑，对2018年经济增速带来压力。

图4：欧元上行对净出口增长带来下行压力

数据来源：彭博信息

另外，尽管欧元区整体产出缺口持续收窄，并接近零，但各个成员国的状况并不一致。德国的产出缺口已经转正（实际增长高过潜在增长），通胀率亦因此持续上升，并高于其他主要成员国；但法国、西班牙和意大利产出缺口仍为负值，仍存在不少闲置产能，经济周期上，它们仍在上升阶段。

就劳动生产率而言，尽管德国和法国的增长有所提升至约2%，但仍然大幅低于危机前十年平均的4%，而西班牙和意大利的劳动生产率是持续下降，反映了经济复苏过程中存在隐忧。基本面稳健的核心国家（如德国）与仍受债务和经济疲弱困扰的边缘国家（如希腊、西班牙和意大利）仍将存在明显差异。

图5：欧元区产出缺口持续收窄

数据来源：彭博信息

图6：欧元区各主要成员国潜在GDP增长

数据来源：欧盟执行委员会

欧元区整体通胀率从过去两年接近零的水平明显回升，但仍然低于2%的通胀目标。各成员国复苏势头明显不同，通胀率亦因此有所分化，反映欧元区内部经济的不平衡。欧元区11月CPI同比上升0.1个百分点至1.5%，小幅低于预期；德国CPI同比增幅却上升0.2个百分点至1.8%；但意大利和西班牙通胀率却持平于10月水平。

虽然欧央行要准备货币政策正常化，但我们认为最终仍是偏鸽，2019年的收紧货币政策将会非常缓慢，有利欧元区股市。各成员国处于不同的状况，减少买债甚至加息可能影响一些较弱经济体的复苏态势。

图7：通胀率处于不同水平，但仍然低于2%目标

数据来源：彭博信息

我们预期欧元对美元于明年将会略有升值。

2017年至今，欧元区经济增速高于美国，刺激欧元兑美元大幅上升近12%。尽管市场预期明年欧元区经济增速低于美国，但考虑到欧央行新一批购买计划明年9月结束，预料投资者于明年下半年开始揣测欧央行退市进程，无论是降低购买规模或何时启动加息，都将给欧元带来上行压力。

股市

上周全球主要股市小幅下行，但大中华股市跌幅较大。国内Ａ股和港股分别下跌0.8%和1.5%，主要反映钢铁、煤炭和基本金属股（Ａ股）与今年升幅较大的科技股和地产股（港股）明显下滑。

· 上周初以巴地缘政治引发避险情绪升温，道指高位回落，标普连续四天下降，带动全球股市有所下行，直至周五呈现反弹。

· 大宗商品价格显著下滑，亦触发相关股票走势转弱。上周，道琼斯商品指数下降2.8%，铜价下跌4.0%、铁矿价下跌0.9%、钢价则上升１％。布伦特原油下跌0.5%至63.4美元/桶，反映汽油库存超预期地大幅增加，为11个月以来最大的一周增幅。

图8：主要国家和地区股市表现（12.1-12.8）

数据来源：彭博信息

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