摘要：大盘在4-6月份基本探明了底部，下半年行情有望脱离平台区域震荡走高。有4点因素影响下半年股市的走势：一是养老金入市步伐明显加快，上千亿增量资金即将进场，基本封杀了大盘下跌空间；二是深港通各项准备工作已经完成，开通在即，现在只是何时宣布的问题，而深港通开通对提升白酒等绩优蓝筹股估值有利；三是在楼市、债市、大宗商品期货等先后出现见顶回落迹象后，蜂涌而出的资金无疑会成为A股的援军；四是美联储加息节奏放缓，央行将继续采取宽松货币政策。

从风险收益比来看，价值股风险更小，下半年价值股的投资机会来临。稳健的投资者可配置一些基本面比较好，流通盘又不像银行那么大，股价弹性较好的，将来盈利会有增长的价值股票。主要的行业包括白酒、食品饮料、医药、军工和一带一路等。

上半年A股行情收官，整体走势差强人意。今年元旦之后，开年即出现第三轮股灾，大盘接连遭遇两次“熔断”，投资者信心严重受挫。一月份，上证指数跌幅达到22%以上，中小创跌幅更大。那轮下跌一直持续到春节前后，上证指数跌到最低2638点。春节后，政策暖风频吹，市场信心有所恢复，一些先知先觉的资金开始入场抄底，大盘才开始震荡回升，迎来一波春季攻势行情。上证指数在“五一”之后反弹到3097点，随后出现回调，在2800点找到支撑，出现震荡回升，形成W型底，现在即将进入下半年，反弹行情有望延续。上半年来看，上证指数先抑后扬，但仍下跌610点，跌幅达到 17.2%%；深证成指下跌2175点，跌幅17.2%；创业板指数下跌486点，跌幅达到17.9%。

一、上半年行情回顾

上半年行情整体下跌，大盘各大指数先抑后扬，但并不缺乏结构性机会。板块上来看，锂电池、白酒、黄金人工智能、虚拟现实等热点持续活跃，很多个股涨幅翻番，甚至有些个股股价已经创出历史新高。金融、地产、一带一路等权重板块表现低迷。有色金融、煤炭、钢铁等强周期板块受益于供给侧改革，一度有一定的表现，但持续性不强。

春节之后，政策利好不断，注册制推迟、战兴板删除、年内推出深港通、养老金入市、债转股、国企改革细则出台、外管局子公司增持A股等等。但由于市场缺乏信心，反弹一波三折，很多人经过三轮股灾之后信心全无。“反弹不是底，是底不反弹”。如果大盘下跌后有大幅反弹，说明市场还在下降过程中，因为大家还愿意抢反弹，对市场还有信心，这种反弹往往属于技术性反弹，但到市场真正的底部的时候，大家都没有信心了，没有人抢反弹了，所以就到底了。春节之后这次反弹为什么一波三折，涨上去又跌下来了，其实就是因为大家信心严重不足，彻底不愿意去抢反弹了，但这时候反而是到底部了，因为底部的特征非常明显。

在春节前后，A股市场已经具备了充足的底部特征，主要有三点特征非常明显。

一是基金销量在春节前后跌到低谷，一只新基金一天就卖个几十万，甚至有的小公司的基金一天卖几万元，这和去年5000点一天卖100亿形成非常大的反差，而基金的销量也反映了散户进场的意愿。

二是A股的成交量跌到了地量，春节前后基本是3000亿左右的交易量，这和高点相比只有高点的20%。我们知道去年5000点的时候，大盘成交量最多达到22000多亿，这个成交量相当于市场的换手率达到了5%，这是非常可怕的，就是说每20天换一遍所有的股票，这种天量没法持续，市场肯定要见顶。低点的成交量是高点的20%，说明是地量，市场见底的特征非常明显。

三是沪深300指数的市盈率在2600点的时候是12倍左右，这个估值也是比较低的，无论是和A股过去相比还是和海外市场相比，12倍的估值都是非常低的。例如主要以沪深300为主的价值股，这么低的估值投资应该不用怕，大盘出现反弹肯定会涨，大盘即使回调幅度也会非常小。

二、我国经济增速将保持稳中有升

国家统计局公布了今年一季度宏观经济数据。其中，一季度GDP同比增长6.7%，增速适中。固定资产投资同比名义增长10.7%，增速比上年全年加快0.7个百分点，比今年1-2月份加快0.5个百分点。社会消费品零售总额同比名义增长10.3%，增速比今年1-2月份加快0.1个百分点。一季度，进出口同比下降5.9%，但3月份进出口总额同比增长8.6%。3月份，规模以上工业增加值同比增长6.8%，环比增长0.64%。这一系列经济数据显示，中国经济开局良好。

一季度，CPI同比上涨2.1%，低于3%以下，属于温和通胀，不会改变中性偏松的货币政策。而经济数据回暖，也减轻了部分投资者对于经济可能陷入“滞胀”的担忧。预计今年央行还会采取降息、降准等方式促进经济增长，这无疑会进一步增加市场的流动性。一季度PPI同比下降5.8%，降幅明显收窄，显示工业生产需求回升、大宗商品价格回暖。

去年以来，我国先后出台了一系列稳增长政策，一季度数据回暖说明稳增长政策开始发酵，内需明显改善，出口见底回升。特别是从2015年3月开始实施的地方债置换计划，减轻了地方政府的利息负担，消除了地方债危机爆发的可能性，也增加了地方政府可投资资金量。通过置换地方债，短期、高息的地方债变为长期、低息的债务，有利于稳增长政策的实施。随着国家重大工程的陆续批复和开工建设，基建投资有望继续支持我国经济回暖。

2016年，供给侧改革将有突破进展，而周期性行业去产能是首要问题，实施债转股将大大减轻高负债企业还本付息压力，为相关企业渡过难关提供支持。国企改革、供给侧改革和债转股“三位一体”方案将化解企业债危机，将经济硬着陆的可能性基本排除，我国经济有望继续回暖。

整体来看，一季度开局良好，经济呈现出企稳迹象，大幅下滑的担忧已经消除。随着地方债置换的进行，地方政府投资增速会有效提升，更多的基建工程会开工，二季度经济会进一步企稳回升。我国经济基本面回暖，大大提振了投资者信心，加上政策暖风频吹，场内资金加仓，将支持下半年的反弹行情。

三、我国国内外金融环境明显改善

今年以来，我国政府采取各种措施，致力于改善国内外金融环境，目前已经在外汇储备、人民币汇率、黄金储备、深港通开通、中美双边投资协定等方面取得积极进展，为我国资本市场稳定健康发展奠定了良好的基础。央行5月6日发布《2016年第一季度中国货币政策执行报告》，报告指出，未来较长一段时期，全球经济仍将处在再平衡调整期。中国经济也正处在结构调整和推进供给侧结构性改革的进程中。中国经济持续增长的基本面没有改变，随着改革红利不断释放，中国经济有望继续保持中高速增长。

2016年5月5日，习近平主席在人民大会堂会见美中贸易全国委员会副主席、美国华特迪士尼公司董事长兼首席执行官艾格时说：“当前，中美关系总体保持良好发展势头。我今年3月出席华盛顿核安全峰会期间，同奥巴马总统就进一步推进中美新型大国关系建设达成重要共识。中美两国利益深度交融，应该合作而且可以合作的领域十分广阔。”习近平主席关于中美双边投资协定的态度，得到艾格的积极回应。他说：“我们支持美中尽早谈判达成双边投资协定，以利两国企业在相互尊重和互利的基础上拓展合作。”中美双边关系保持良好互动，对维护世界经济发展和金融市场稳定有重要的意义。

李克强总理在天津达沃斯论坛上表示经济有下行压力，但是不会采用强刺激手段，中国经济不会硬着陆。大家都感觉很有信心，未来全世界经济的引擎都在中国，大家都在看着中国。央行周小川行长也在达沃斯论坛上就货币政策表态。李总理和周行长的讲话是对中国资本市场的一个利好的表态，首先是经济面，李总理讲到虽然面临经济下行的压力，但是硬着陆的可能性非常小，可以排除。在货币政策上周小川行长也讲了货币政策，其实央行的货币政策一直以来是中性偏松的，前段时间投资者担忧货币政策会不会收紧，但是从周行长的讲话来看货币政策还是会维持原来的节奏，保持适度宽松。特别是英国脱欧，欧洲经济动荡，美联储加息会进一步推迟，可能今年下半年就不加息了，央行的货币政策还有放松的空间，这个讲话对于提升投资者信心还是有很大帮助的。

四、债转股方案将有效化解企业债违约风险

今年上半年，少数企业债出现违约让一些投资者很担忧，中央果断推出债转股方案，将有效的化解企业债危机爆发的风险。首批债转股规模为1万亿元 ,预计在3年甚至更短时间内 ,将化解1万亿元左右规模的银行潜在不良资产。债转股对象聚焦为有潜在价值、出现暂时困难的企业 ,以国企为主。这类企业在银行账面上多反映为关注类贷款甚至正常类贷款 , 而非不良贷款。“僵尸企业”不得参与 ,财政不再兜底。李克强总理3月16日在两会答记者问中提及，“可以通过市场化债转股的方式来逐步降低企业的杠杆率”。之前，据路透社3月10日消息称中国央行有关司局正在起草相关文件，允许商业银行在处置一些不良债权时，将银行与企业间的债权债务关系转变为股权关系，意在帮助银行找到“制度突破口”，加速处理不良债权。央行将允许商业银行将企业的不良贷款置换为股权，此举意在帮助银行抑制正在上升的不良资产率。允许企业不良贷款转股对银行和企业都是利好，一方面降低了银行不良贷款率，改善银行资产状况，另一方面减轻了高负债企业的财务压力，避免了破产风险。

通过“债转股”，银行可以获得更加灵活的不良资产处置手段。一方面，通过筛选出其中相对优质的企业进行股权投资，原来的利息收入摇身变为相对较高的股息收入，进而增加投资收益。另一方面，现在二级市场整体估值处于低位，转股价格便宜，等企业经营状况逐步改善，银行可以通过上市、转让或者企业回购等方式收回借款。从转股企业角度来看，债转股一方面优化了企业资产负债结构，降低了企业资产负债率，有利于企业去杠杆。另一方面拓宽了潜在的发展空间。债务转增股本，意味着企业获得了一笔无限期不用还本付息的贷款资金，不仅降低了自身负债，还增强企业营运资本，提高资金周转的灵活度。当企业完成“债转股”时，一方面负债能力能够得到提升，另一方面，提高了转股企业信誉，从而有助于企业获得更多的融资。

今年供给侧改革将有突破进展，而周期性行业去产能是首要问题，一些诸如钢铁、煤炭、化工等行业里强制去产能的公司，将面临更大财务压力和经营困难，允许债转股将大大减轻还本付息压力。这个政策的出台对股市的影响正面意义堪比去年财政部推出的地方债置换计划。地方债置换允许地方政府把一部分到期的高成本债务转化成地方政府债券，直接目的就是调整地方债务存量结构，降低地方政府利息负担，防止出现地方债危机。该计划一出，大大减轻了投资者担忧。而现在市场最担忧的问题，就是产能过剩企业大量破产，造成经济失速，大量人员失业，而中央出台债转股方案，将有效化解当前矛盾，将问题至少推后十年，为问题最终解决赢得宝贵时间，使我国经济顺利度过转型期，避免爆发危机。

五、楼市见顶 资金回流股市

去年以来深圳、上海房价上涨迅速，除了流动性相对宽裕、供应量下降等因素外，“首付贷”等加杠杆操作也起到推波助澜的作用。相关部门已经注意到了其中被放大的购房杠杆风险。3月25日，上海发布《关于进一步完善本市住房市场体系和保障体系促进房地产市场平稳健康发展的若干意见》。当晚，深圳也发布新政，提高限购门槛和二套房首付比例。这标志着一线城市房地产调控的再次收紧。而除了一线城市的上海和深圳，重点二线城市中的武汉和南京也已出台楼市新政。纵观一线城市的调控政策，核心其实就是限购和限贷两条。随着沪深两地调控升级，同为一线城市的北京和广州风声渐紧。2月份以来，随着深圳房价上涨，深圳楼市成交量却持续下降，说明追涨资金已经开始犹豫不决，部分先知先觉的资金开始从楼市撤出，一线城市房价出现明显见顶信号！我国居民可投资资产并不多，楼市和股市是两个最主要的投资方向，所以楼市和股市一直存在明显的“跷跷板”效应。从楼市回流的资金，肯定要找新的投资出口，而已经调整9个多月的股市刚好处于底部！这些资金势必成为A股市场的援军。

从资金面来看，一些楼市回流的资金逐渐增多，这些资金是风险偏好较高的资金。对它们来说，像银行理财、银行存款的利率明显过低，不能构成吸引力，所以楼市回流的资金可能很大一部分还会重新回到股市，楼市和股市这种跷跷板效应并没有改变，这两年表现的特别明显，比如，2014年楼市出现拐点资金流入到股市带来股市的一波大牛市；从去年六月份开始，股市进入到一个下降周期，资金又流入到楼市，带来了楼价将近十个月的大幅上涨，特别是一线城市楼价出现了50%以上的上涨。现在又到了一个拐点，上海和深圳地方政府对楼市限购的这些措施可能会引发楼价的回调，从楼市撤出的资金有可能成为A股的援军。另外，养老金、外汇外管局这类政府的资金在将来也会成为A股的援军。从资金面和政策上看，A股千点反弹不是梦，市场在目前这个点位还是应该坚定看多，短期的调整刚好为前期踏空的投资者提供一个上车的机会。

六、从海外市场看A股更清晰

判断A股，不能单纯从A股看A股，而是要从海外的角度看A股。A股市场其实是散户的市场，散户的资金量占到80%，交易量占到90%，散户很情绪化，追涨杀跌，市场在底部的时候，过度悲观。而在高点的时候，投资者情绪高涨，不愿意减仓。所以，A股市场常常都是滞后的。从2010年到2014年7月份，中国的经济是第一个从金融危机中走出来，是全球复苏最好的，但A股是五年的熊市，美国股市是五年牛市。最典型的美国三大股指，在过去五年，美联储三轮量化宽松中走出了牛市走势，道琼斯指数从最低6000多点上涨到18000多点，超过了2007年高点。但A股有一个特点，就是纠错能力特别强，一旦发现错误以后纠错起来特别快。美国用五年时间涨了150%，A股用两年的时间直接从2000点涨到5000点，涨幅是一样的，但A股斜率比美股高多了，这就是散户市场的特点。当然和上涨过程中加杠杆过多，去杠杆的时候过急有关，但是也和市场的投资者有关，跌的时候大家都恐慌性的抛售，造成踩踏，跌的时候也会跌过头，A股跌下来也会很快，比上涨的时候斜率更高。

既然A股是反应滞后的，要预测A股的未来就要看海外的表现。一是全世界最聪明的交易者在做外汇交易，特别是美元交易。第二类聪明的交易者是在做大宗商品的交易。第三类是做的欧美股市的交易，第四类是做的新兴市场，包括恒生指数，第五是做香港的恒生国企指数。第六类才是做A股的，所以每次市场出现拐点的时候，传导顺序就是这样传导的。

现在美元大概率已经见顶了，至少美元现在已经很难那么强势了。美联储加息的步伐减缓，这是确定的。大宗商品期货开始上涨，原油价格从年初的26美元上涨到现在接近50美元，涨幅巨大，其他的铜铝铁矿石都上涨很多，大宗商品已经涨上来了。第三，欧美股市接近历史高点。第四，新兴市场，特别是和我们关系最近的恒生指数，也出现了见底回升，恒指这次探到的也是历史大底，后面也会慢慢回升。恒生国际指数从低点到前段时间的高点反弹了20%，现在也有15%，反弹力度比A股还大，A股反弹最弱，现在已经反弹了10%，但是没有关系，我们A股的纠错能力强，后面一旦有一些大的利好刺激，很快就起来了。可能后面A股涨起来的速度也会超预期。

七、海外因素对A股冲击基本消化

英国脱欧可以说超出了大多数人的想象。这种靠投票来进行的决策，不一定是正确的决策。普通英国人进行脱欧投票的时候，并不真正理解脱欧对这个世界到底会产生多大的影响。

在这种重大决策的时候，只有少数精英才会对前景考虑比较长远，但是英国却交给普通人去投票，这是民主社会的一个弊端。就是因为英国这样的一个举动，全球的股市一天就跌了3万亿美元。在脱欧之前，其实全世界没有几个人相信会真正的脱欧，英国首相也没有想到。全球股市基本上都在上涨，但是到脱欧投票当天上午11点的时候急转直下，大家发现脱欧派超过了留欧派，黄金开始飙涨，日元开始飙涨，欧洲股市在开盘的时候爆跌。A股盘中也出现了急剧跳水，但是很快抄底资金进来，大盘V型反弹。相对来说A股的跌幅还是比较小的，这其实证明一点，英国脱欧对中国的影响没有那么大。反过来说，英国脱欧导致欧盟实力下降，中国国际地位反而会提升，所以这个角度来讲，英国脱欧对中国也不一定是坏事。如果周边股市都跌的话，会影响短期的表现，但是英国脱欧对A股不会产生影响，甚至借这次事件的冲击，大盘可能会有一个比较好的反弹。

6月初，美联储发布了6月份FOMC会议声明，会议决定维持利率于0.25%-0.50%不变，声明偏鸽派，且其中没有提到7月加息前瞻指引。尽管纪要肯定了近期经济活动的回升，但表达了对劳动力市场增长的放缓和市场通胀预期下降的担忧。在新闻发布会上耶伦明确指出了英国退欧的风险对联储政策的影响。可见，近期公布的美国非农数据意外下滑，以及英国脱欧公投是联储推迟加息的主要原因。考虑到美国大选、经济数据波动等因素，美联储在7月和9月的加息概率非常小，下半年唯一一次加息可能会推迟到年底。美联储加息推迟给新兴市场国家放松货币政策提供了契机，中国央行也将继续保持中性偏松的货币政策。同时，加息推迟改变了美元强势走势，有望提振人民币汇率走势，改变悲观预期。

八、下半年A股行情将超预期

综合来看，我国内外部金融环境已明显改善，这有利于A股市场企稳回升。下半年，A股后面潜在利好还很多，一是养老金入市步伐明显加快，上千亿增量资金即将进场，基本封杀了大盘下跌空间；二是深港通各项准备工作已经完成，开通在即，现在只是何时宣布的问题，而深港通开通对提升白酒等绩优蓝筹股估值有利；三是在楼市、债市、大宗商品期货等先后出现见顶回落迹象后，蜂涌而出的资金无疑会成为A股的援军；四是美联储加息节奏放缓，央行将继续采取宽松货币政策。

市场其实从来都不缺钱，只是缺少信心。一旦大家有了信心，仅场内资金加仓就会让大盘涨起来。因为现在市场被动的抛盘已经不多了，去杠杆的资金不多了，大部分的杠杆都已经被去掉了，该卖的人基本上卖完了。现在仍然有很多人非常悲观，甚至有人看到2000点。但他们的仓位都已经非常低，几乎是三年以来最低的。这些人已经接近空仓状态了，他们虽然看2000点，但并不是真正的空头而是潜在的多头，随时准备在市场进入右侧的时候加仓的，所以他们考虑的是加仓，而不是减仓。这些人要么追涨，要么踏空，一旦大盘起来肯定会果断的加仓的。要看一个人是空头还是多头，关键要看他仓位，而不要只看他的观点。
这个人的仓位快降到空仓了，看空其实没有什么意义了。所以，会跌到哪儿去。因为该卖的人都卖了，不卖的人准备做股东不打算卖了，所以风险已经比较小了。

股票市场风险和个人感受往往都是相反的。比如在市场牛市的时候，投资者感觉投资股票风险很小，买什么股票都涨，周围炒股票的人都赚钱。这个时候，大家感觉风险很小，其实风险越来越大，因为离顶部至少越来越近。在市场下跌的时候，大家感觉到炒股票风险太大了，周围炒股票的人都亏钱了，自己也亏了，熊市结束的时候就是这种惨状，但其实这个时候是风险最低的。

和海外市场相比，A股现在就是属于跌过头的阶段。在这次英国脱欧之后，海外不确定因素基本消除，大盘也探明了底部。这个时候应该是坚定信心的时候，现在可以说，利空的因素基本上都出完了。先是6月15日，美国明晟公司拒绝A股，但是A股顽强挺过去了，在2800点见底反弹了。刚刚开始要突破3000点，英国又脱欧了。在全球股市受到巨大冲击的时候，A股却探底回升了，并借机放量反弹，出现三连阳。这说明A股已经逐步走出底部，开始迎接第二波上涨。

从海外视角看A股，美股创新高、美元见顶、大宗商品上涨等三大基本面变化，加上近期外资通过QFII、RQFII、沪股通等方式持续流入A股，下半年还有深港通开通、养老金入市等潜在利好，A股行情将超预期，此时应该更有信心，坚定持股。

九、下半年重点配置价值股

关于配置的方向，下半年重点配置价值股，也就是传统意义上的白马股，即一些基本面比较好，将来盈利也会有增长的好股票，主要的行业包括白酒、食品饮料、医药、军工和一带一路等，都是属于有比较好的基本面，盘子又不像银行那么大，弹性也不差。

我国军工行业中长期基本面持续向好。在国际地位显著上升、经济实力不断增强、海外利益逐年增加、军事压力维持较大的背景下，我国外交政策发生重大变化，正由防御性战略向积极性战略转变，预计未来5-10年我国军费投入将维持稳健增长，主要上市公司收入、盈利有望稳健提升，军工行业迎来黄金发展机会。特别是军工板块里面的北斗导航概念股，可能有领涨机会。6月16日，《中国北斗卫星导航系统》白皮书发布，明确北斗系统应用与产业化发展的路径：第一是构建产业保障体系，第二是构建产业应用推进体系，第三是构建产业创新体系。中国已形成由芯片模块、应用终端、运行服务构成的较为完整的北斗产业链。目前，正在着手打造全国高精度地基增强系统一张网，将在今年年底提供试运行，试运行的精度可以到分米级，建成以后的精度最高可以到厘米级。去年北斗产业产值达到1735亿元。今年一季度，在中国境内出货的智能手机，使用北斗芯片的超过30%。预计北斗产业在“十三五”将出现爆发式增长，产业规模或有十倍以上增长空间。

“一带一路”板块，特别是高铁板块的投资机会也值得关注。“一带一路”属于国家战略，将来相关投资确定性很强。中国的高铁技术已经处于国际领先水平，未来技术还有很大提升空间。高铁板块在未来五年，还会持续双位数增长，按照现在估值水平五年后高铁企业净利润有望翻番。“一带一路”战略中，首先走出去的是铁路建设，将给高铁板块带来丰厚利润。而国内高铁网络布局还有很长一段时间，现在只是客运未来还有货运铁路。城镇化的发展也给高铁和城市轨道交通整个高铁板块带来业绩增长确定性。

下半年，价值股的投资机会来临，价值股的春天到了。从风险收益比来看，现在价值股的机会更大，风险更小。所以，配置方向上，建议投资者继续坚持配置价值股。