任泽平：加强政策储备和跨周期调节-瑞承

任泽平：加强政策储备和跨周期调节

中国8月制造业PMI为50.1%，预期为51.2%，前值为50.4%；非制造业PMI为47.5%，前值为53.3%。

18月PMI传递重要信息

8月PMI主要指标全线回落，尤其是新订单、新出口订单等先行指标大幅回落，表明经济下行出现加速迹象。

看几个主要数据，感受一下当前经济冷热：

8月PMI新订单指数49.6%，较上月下滑1.3个百分点，自2020年3月后再次回落至临界值以下；

8月新出口订单指数46.7%，较上月下滑1.0个百分点，连续四个月落入临界值以下；

8月30大中城市商品房销售套数和面积同比分别为-22.7%和-24.7%；

8月服务业商务活动指数为45.2%，大幅回落7.3个百分点。交通运输、住宿、餐饮、文化体育娱乐等行业商务活动指数均降至临界点以下；

8月大、中、小型企业PMI分别为50.3%、51.2%和48.2%，K型增长特征明显。

近期经济加速下行，部分是因为疫情反弹、汛情等短期因素，更主要的是金融信用政策收紧、房地产调控不断升级、大宗商品成本上升等中期因素导致的，社融、房地产销售、新出口订单等先行指标已经连续4个月以上回落。5月份以来经济开始加速下行，7月经济金融数据全面回落，消费、投资、出口等三驾马车全面放缓。

我们对经济形势的判断：大宗商品通胀的高点已现，经济逐季放缓，我们可能处在经济周期从滞胀到衰退阶段，今年下半年到明年上半年是两期转换时点，货币宽松周期的时间窗口正在打开，货币政策将经历四部曲：不急转弯-慢转弯-转弯-轰油门。

我们建议逆周期调节政策该出手了，财政政策发力新基建，货币政策结构性宽松尤其宽信用，房地产调控政策实现软着陆、避免硬着陆。宏观上是数据，微观上是多少家庭的悲欢离合。

28月PMI数据反映经济运行六大特征

1）制造业PMI、经济动能连续五个月回落。其中生产继续下滑，新订单指数回落至临界值以下。PMI生产指数50.9%，较上月下滑0.1个百分点。新订单指数49.6%，较上月下滑1.3个百分点，自2020年3月后再次回落至临界值以下。短期受疫情、天气、限产等因素影响，但也反映经济存在下行压力。

2）新出口订单连续五个月下滑，四个月处于景气区间以下。最近一段时间，原材料成本上升、海运运费高涨，压制出口商成本和出货速度，降低了出口商接订单意愿。随着产能替代效应消退、外需见顶，出口增速或于今年底明年初压力较大。8月新出口订单指数46.7%，较上月下滑1.0个百分点，连续四个月落入临界值以下。而新出口订单与出口金额有一定的领先滞后关系，预示中国出口在四季度末存在放缓压力。

当前中国劳动密集型商品出口高位放缓，与美国商品消费筑顶、库存积累、产能替代效应消退有关。高新技术、机电产品出口仍然强势，与外需支撑有关。但8月美欧等发达经济体PMI出现回落。8月美国Markit制造业PMI为61.2%，较上个月下滑2.2个百分点；欧元区制造业PMI为61.5%，较上月下滑1.3个百分点；德国制造业PMI为62.7%，较上月下滑3.2个百分点。

近期“德尔塔”变异病株引发全球疫情持续蔓延，或对海外经济造成拖累，短期对中国出口有一定支撑。英、美等疫苗接种率较高的国家均出现疫情反弹，近期欧美国家日新增确诊冲高，东南亚、非洲、南美洲等新兴经济体仍受疫情困扰。截至8月30日，全球日新增50万，其中，美国日新增22万例、英国超2.6万例；印度超3万例，日本1.4万例。

3）房地产销售和投资面临下行压力。8月30大中城市商品房销售套数和面积同比分别为-22.7%和-24.7%；7月房地产投资两年复合增长6.4%，连续三个月回落；6月土地购置面积同比为2.8%；资金来源回落。房地产调控不断升级加码，金融政策收紧，房地产投资承压。“三道红线”政策倒逼房企去杠杆降负债，土地集中供应制度对房企资金施压。

4）疫情短期扰动，服务业大幅回落。服务业商务活动指数为45.2%，大幅回落7.3个百分点。交通运输、住宿、餐饮、文化体育娱乐等行业商务活动指数均降至临界点以下，业务总量明显减少。但业务活动预期指数为57.3%，位于较高景气区间。

5）价格指数高位回落。大宗商品价格快速上涨阶段已结束，可能高位盘整一段时间。长期来看，叠加中国碳达峰碳中和等带来的供给约束、长期落后产能出清、全球优质资源稀缺性等问题大宗价格运行中枢边际抬升。8月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为61.3%和53.4%，低于上月1.6和0.4个百分点。石油煤炭及其他燃料加工行业价格指数均出现明显回落。

近期，大宗商品价格处高位震荡，国际定价的铜、铝、原油价格出现高位回落趋势，国内定价的煤由于供给紧张持续上涨。8月布伦特原油均价环比-5.7%，南华工业品指数环比-0.8%，南华螺纹钢环比-4.1%，LME铜环比-0.9%，南华焦煤、动力煤环比27.1%、3.2%。

6）企业经营分化，小企业经营困难。大宗商品价格上涨，抬升原材料成本，对下游企业利润挤压尤为明显。中小企业集中在下游，叠加出口订单下滑，中小企业经营尤为困难。中小企业是中国经济的毛细血管，政策助力迫在眉睫。8月大、中、小型企业PMI分别为50.3%、51.2%和48.2%。1-7月采掘业、上、中、下游制造业利润两年复合增长率分别为21.2%、29.2%、19.9%和3.0%。小型企业集中在下游、行业分散，成本传导能力差，对利润挤压反映明显。

疫后中国经济K型复苏，结构性问题遏制经济内生动能。1）大中小企业冰火两重天，小微企业生存环境恶化。8月大、中、小型企业PMI分别为50.3%、51.2%和48.2%。2）上游成本上涨挤压中下游制造业。1-7月采掘业、上、中、下游制造业利润两年复合增长率分别为21.2%、29.2%、19.9%和3.0%。3）无就业复苏特征明显。制造业和非制造业从业人员指数为49.6%和47.0%，仍处于临界值以下。4）居民收入和财富差距拉大，穷人通缩、富人通胀。上半年，居民人均可支配收入两年平均增长7.4%，两年平均实际增长5.2%，低于往年同期水平。

3生产小幅回落，需求大幅收缩

8月制造业PMI为50.1%，较上月下滑0.3个百分点。生产指数和新订单指数分别为50.9%和49.6%，分别较上月下滑0.1和1.3个百分点。经济动能（新订单-产成品库存）差值较上月下滑1.4个百分点。从生产端行业情况看，农副食品加工、造纸印刷及文教体美娱用品、铁路船舶航空航天设备等行业生产指数均位于55.0%以上较高景气区间；石油煤炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼及压延加工、汽车等行业生产指数低于临界点，生产环比减少。从需求端行业情况看，本月高耗能行业新订单指数回落较大，对制造业总体负向拉动明显，其中石油煤炭及其他燃料加工、化学纤维及橡胶塑料制品等行业新订单指数连续3个月位于临界点以下。

新出口订单指数为46.7%，低于上月1.0个百分点，连续四个月处于收缩区间。与原材料成本上升、海运运费高涨、美欧经济活动恢复、产能替代效应消退有关。6月美国工业产能利用率为75.58%，基本恢复至疫情前水平。8月美国Markit制造业PMI为61.2%，较上个月下滑2.2个百分点；欧元区制造业PMI为61.5%，较上月下滑1.3个百分点；德国制造业PMI为62.7%，较上月下滑3.2个百分点。

4价格指数高位回落

8月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为61.3%和53.4%，低于上月1.6和0.4个百分点。主因石油煤炭及其他燃料加工行业价格指数均出现明显回落。8月布伦特原油均价环比-5.7%，南华工业品指数环比-0.8%，南华螺纹钢环比-4.1%，LME铜环比-0.9%，南华焦煤、动力煤环比27.1%、3.2%。

出厂价格和原材料价格指数差值7.9个百分点，连续三个月收窄。但依然处于较高水平，行业成本压力继续向下游传导，相关行业企业盈利依旧承压。

5中小企业经营困难

8月大、中、小型企业PMI分别为50.3%、51.2%和48.2%，较上月变动-1.4、1.2和0.4个百分点。小型企业仍在收缩区间，反映出前期一系列政策提振了中型企业，但小型企业面临的信用分层、融资难融资贵等问题并未根本改善。小型企业新订单、新出口订单指数分别为46.8%、43.8%，较上月变动-0.5和1.9个百分点。行业成本压力仍挤压下游企业，尤其是小型企业利润，8月小型企业采购量指数为49.3%，较上月上升1.1个百分点，仍位于荣枯线下。

6疫情扰动，服务业景气收缩

8月非制造业商务活动指数为47.5%，大幅下滑5.8百分点，落入收缩区间。

建筑业商务活动指数为60.5%，较上月回升3.0个百分点，回升至高位。从市场需求和劳动力需求看，建筑业新订单指数和从业人员指数分别为51.4%和50.6%，较上月变动1.4和-1.5个百分点。从价格看，建筑业投入品价格指数、销售价格指数分别为55.2%和53.9%。洪涝、极端天气等短期扰动作用消退、节假日临近、天气转冷等促使建筑业加快生产，土木工程建筑业商务活动指数为60.8%，较上月大幅上升6.4个百分点。

服务业商务活动指数为45.2%，大幅回落7.3个百分点，重回荣枯线下，主因多省疫情抑制消费、旅游服务业。从行业情况看，道路运输、航空运输、住宿、餐饮、租赁及商务服务、生态保护及环境治理、文化体育娱乐等行业商务活动指数均降至临界点以下，业务总量明显减少；同时，批发、邮政、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务、资本市场服务等行业均高于54.0%，业务总量继续增长。从市场预期看，业务活动预期指数为57.3%，位于较高景气区间。

文章来源：泽平宏观